AI 대출 자금이 말라간다 [박신영의 개장전 요것만]

1. Fed 금리 동결 유력…월가 투자전략은 엇갈려

미국 중앙은행(Fed)의 10월 연방공개시장위원회(FOMC) 금리 결정을 앞두고 월가의 투자전략이 엇갈리고 있습니다. 시장에서는 기준금리 동결 가능성을 약 90%로 반영하고 있습니다. 다만 케빈 워시 Fed 의장이 기자회견에서 향후 통화정책 방향에 대해 어떤 메시지를 내놓을지가 핵심 변수로 꼽힙니다.

Fed는 28일 기준금리를 발표할 예정입니다. 현재 기준금리는 연 3.75~4.00%입니다. EY파르테논의 그레고리 다코 수석이코노미스트는 워시 의장이 9월 금리 인상 이후에도 물가 상승 압력이 이어진 상황에서 동결 결정을 설득력 있게 설명해야 한다고 분석했습니다. 특히 중간선거를 앞두고 통화정책이 정치적 영향을 받았다는 인식을 불식해야 한다고 지적했습니다. 설명이 충분하지 않으면 채권시장 매도세가 나타날 수 있다고 경고했습니다.

소파이의 리즈 토머스 수석시장전략가는 Fed의 향후 금리 경로와 관계없이 원자재 투자 비중을 확대할 필요가 있다고 주장했습니다. 인플레이션과 기상이변에 대비할 수 있는 투자 대상으로 원자재 ETF인 PDBC를 제시했습니다. 이 ETF는 올해 51% 상승했습니다.

실비아의 필 로젠 수석시장전략가는 AI 산업의 전력 수요 증가와 이란 전쟁 장기화를 이유로 에너지 ETF인 XLE를 추천했습니다. 올해 S&P500 에너지 업종은 55% 상승해 전체 업종 가운데 가장 높은 수익률을 기록했습니다. 마라톤페트롤리엄과 발레로에너지, 필립스66, APA 등의 주가는 연초 이후 두 배 이상 올랐습니다.

방어적인 업종을 선호하는 투자자들도 있습니다. 캐피털와이즈의 조지 아쳄퐁 창업자는 금리 인하 없이도 성장할 수 있는 기업에 주목해야 한다고 강조했습니다. 안정적인 수요와 현금흐름을 갖춘 필수소비재 ETF인 XLP와 헬스케어 ETF인 XLV를 추천했습니다. 로젠 전략가는 비만치료제 GLP-1 시장의 성장성과 AI 활용 능력을 이유로 일라이릴리를 선호 종목으로 꼽았습니다.

초고액 자산가들은 AI 인프라에 집중하고 있습니다. 순자산 1억달러 이상 투자자들의 모임인 R360은 AI 산업의 최종 승자를 예측하기보다 전력과 자금, 데이터센터를 공급하는 기업에 투자하고 있습니다. 주요 투자 대상으로 전력 공급업체 컨스텔레이션에너지, 투자회사 블랙스톤, 데이터센터 운영업체 에퀴닉스를 선정했습니다.

반면 순자산 500만~1억달러 투자자 모임인 롱앵글에서는 AI 관련주의 고평가를 경계하는 분위기가 나타났습니다. 회원 200여 명을 대상으로 실시한 조사에서 59%가 AI 관련주가 고평가됐다고 응답했습니다. 응답자의 52%는 안전자산 비중을 확대하고 있다고 밝혔습니다. 샌디스크와 오라클 등 급등한 AI 관련주에 대한 경계가 커졌으며 테슬라와 스페이스X에 대한 투자 선호도도 낮아진 것으로 나타났습니다.

2. 앤트로픽, 현금 1317억달러…미국 기업 3위

인공지능(AI) 기업 앤트로픽이 미국 기업 가운데 세 번째로 많은 현금성 자산을 보유한 것으로 나타났습니다. 다만 향후 지급해야 할 컴퓨팅 관련 계약 의무가 현금 보유액을 크게 웃돌아 추가 자금조달 필요성도 제기되고 있습니다.

앤트로픽이 미국 증권거래위원회(SEC)에 제출한 기업공개(IPO) 신고서에 따르면 지난 6월 말 기준 현금 및 현금성 자산은 1124억달러, 단기투자자산은 193억달러였습니다. 합계는 1317억달러입니다.

CNBC와 S&P캐피털IQ에 따르면 은행을 제외한 미국 기업 가운데 버크셔해서웨이와 알파벳만 앤트로픽보다 많은 현금성 자산을 보유하고 있습니다. 앤트로픽의 현금 보유액은 아마존과 메타, 마이크로소프트보다 많으며 엔비디아와 애플의 현금성 자산을 합친 금액도 넘어섰습니다.

앤트로픽은 기업공개를 통해 추가로 대규모 자금을 확보할 전망입니다. 월스트리트저널 등에 따르면 IPO 조달액이 1000억달러를 넘어설 가능성이 제기되고 있습니다. 조달액 전부가 회사에 유입된다면 현금성 자산은 2300억달러를 넘어설 수 있습니다. 다만 신주 발행 규모와 기존 주주의 구주 매출 비중은 아직 확정되지 않았습니다.

앤트로픽은 설립 이후 약 6년 동안 비상장 투자시장에서 총 1410억달러를 조달했습니다. AI 모델 개발과 컴퓨팅 인프라 확보에 막대한 자금이 투입되고 있다는 점을 보여줍니다.

문제는 앞으로 지출해야 할 금액입니다. 앤트로픽의 6월 말 기준 미래 리스 지급 의무는 3214억달러, 고정 또는 최소 지급보장 계약 의무는 2656억달러로 집계됐습니다. 합계는 5870억달러입니다. 같은 시점 현금성 자산의 약 4.5배에 달합니다.

여기에 6월 말 이후 체결하거나 변경한 계약에서 약 2450억달러의 추가 지급 의무도 발생했습니다. 단순 합산하면 8320억달러에 이릅니다. 다만 회사가 최신 기준의 전체 계약 의무를 통합해 공시하지 않았기 때문에 확정된 총액으로 볼 수는 없습니다. 이러한 금액은 장기간에 걸쳐 지급되는 계약상 의무로, 당장 갚아야 할 부채와는 다릅니다.

앤트로픽의 올해 상반기 컴퓨팅 및 인프라 비용은 89억5000만달러였습니다. 앤트로픽은 통상 컴퓨팅 용량을 실제 사용하기 12~18개월 전에 확보하고 사용 가능 시점부터 관련 비용을 인식한다고 설명했습니다. 따라서 앞으로 실제 비용이 크게 증가할 가능성이 있습니다.

앤트로픽이 막대한 현금을 보유하고도 추가 자금조달을 추진하는 이유입니다. 향후 AI 서비스 매출과 현금흐름이 예상만큼 증가하지 않는다면 투자 확대에 필요한 자금을 계속 외부에서 조달해야 할 수 있습니다.

3. AI 대출 급증…은행들은 신중

AI 데이터센터 건설이 확대되면서 미국 은행들의 기업대출이 빠르게 증가하고 있습니다. 그러나 대형은행들이 위험 관리를 강화하면서 기업들이 회사채 시장으로 자금조달 경로를 확대하고 있습니다.

월스트리트저널(WSJ)에 따르면 미국 25대 은행의 올해 3분기 기업대출은 전년 동기 대비 약 10% 증가했습니다. 코로나19 당시를 제외하면 10여 년 만에 가장 빠른 증가세입니다. 마이크로소프트와 메타 등의 데이터센터 투자와 관련 건설업체들의 자금 수요가 대출 증가를 이끌었습니다.

은행들이 대출을 늘리면서 이자수익을 확대할 기회가 생겼지만 주식시장의 평가는 신중합니다. 올해 KBW 나스닥 은행지수는 약 5% 상승해 13% 가까이 오른 S&P500지수에 크게 뒤처졌습니다.

JP모건체이스는 AI 산업에 다양한 방식으로 자금이 공급되는 만큼 위험 관리가 중요하다고 강조했습니다. 대형은행들은 오라클처럼 이미 많은 자금을 빌린 기업에 대한 추가 대출을 경계하고 있습니다. 웰스파고 역시 데이터센터의 실제 사용자와 대출 상환 책임자를 면밀하게 확인하고 있다고 밝혔습니다.

AI 투자 확대는 지역은행에도 영향을 미치고 있습니다. 대형은행이 데이터센터 개발업체에 직접 대출한다면 지역은행들은 데이터센터 건설업체와 장비 공급업체에 자금을 제공하고 있습니다. 피프스서드뱅코프는 데이터센터 개발업체보다 실제 건설을 담당하는 기업들에 대출하고 있다고 설명했습니다.

다만 AI 투자가 둔화하면 건설업체의 장비 투자와 고용 확대가 부담으로 돌아올 수 있습니다. PNC파이낸셜은 AI 투자 둔화가 은행권 전체 대출 증가세를 약화시킬 가능성을 인정했습니다.

미국 경제에서 AI 관련 투자와 다른 분야의 투자 사이에 격차도 벌어지고 있습니다. 지난 8월 전력 관련 건설지출은 전년 동기 대비 약 9% 증가한 반면 주택 건설지출은 약 5% 감소했습니다. 다만 키코프는 미국의 전력 인프라 투자 부족이 장기간 누적된 만큼 AI 투자가 둔화하더라도 전력망 확충은 계속될 수 있다고 분석했습니다.

은행들이 AI 관련 대출에 신중해지면서 기업들은 회사채 발행을 통해 직접 자금을 조달하고 있습니다. 이에 따라 은행이 부담하던 신용위험의 일부가 채권 투자자와 다른 금융회사로 이동하고 있습니다. 최근 AI 관련 회사채 가격이 하락하고 자금조달 비용이 상승하는 배경입니다.

4. AI 대출 금리 10% 돌파…자금줄 경고

AI 데이터센터 투자에 필요한 자금이 급증하고 있지만 금융회사와 투자자들의 자금 공급 여력에는 한계가 있다는 경고가 나왔습니다. 블룸버그에 따르면 올해 전 세계 기업들의 AI 관련 부채 조달액은 사상 최대인 4600억달러에 달했습니다.

AI 관련 기업들은 앞으로 수조달러의 자금을 추가로 조달해야 할 것으로 예상됩니다. 블룸버그가 금융업계 관계자 30명 이상을 취재한 결과 자금조달 환경이 불과 몇 달 전보다 훨씬 어려워진 것으로 나타났습니다.

투기등급 채권과 레버리지론 시장에서 최소 18건의 데이터센터 금융거래가 두 자릿수 금리를 기록하고 있습니다. JP모건과 골드만삭스는 AI 클라우드 기업 볼타 인프라스트럭처의 50억달러 규모 대출을 투자자들에게 판매하기 위해 대출 가격을 낮추고 수익률을 연 11% 이상으로 높여야 했습니다.

우량 데이터센터 자산유동화증권(ABS)의 금리도 올해 초 5% 미만에서 최근 7% 수준으로 상승했습니다. 모건스탠리는 금리가 8%에 가까워지면 수십억달러 규모의 데이터센터 건설 자금을 조달하기가 훨씬 어려워진다고 분석했습니다.

시타델증권은 AI 대출시장의 위험이 중소형 데이터센터 기업에서 대형 기술기업으로 확산할 가능성을 경고했습니다. 데이터센터 기업이 대출금을 갚지 못하면 자금조달을 지원하거나 장기 구매계약을 체결한 대형 기술기업에도 부담이 발생할 수 있기 때문입니다.

시타델의 터커 로버츠 애널리스트는 앞으로 중요한 문제가 대형 기술기업의 신용도 자체보다 이들 기업과 연결된 막대한 부채를 실제로 인수할 투자자가 충분한지 여부라고 지적했습니다.

AI 관련 기업들의 신용위험은 신용부도스와프(CDS) 시장에서도 나타나고 있습니다. 블룸버그에 따르면 오라클의 CDS 비용은 지난주 사상 최고치를 기록했습니다. 스페이스X와 엔비디아, 메타의 CDS 비용도 높은 수준으로 상승했습니다. 브로드컴을 포함한 주요 AI 기업들의 신용위험에 대한 우려도 커지고 있습니다.

투자등급 기술기업 채권의 평균 수익률은 약 6%로 1년 전보다 1.4%포인트 높아졌습니다. 우량 빅테크 기업들도 이전보다 높은 비용으로 자금을 조달하고 있습니다.

투자자들이 우려하는 또 다른 위험은 데이터센터 건설 지연에 따른 계약 취소입니다. 일부 데이터센터 계약에는 공사가 3개월 또는 180일 이상 지연될 경우 고객사가 계약을 취소할 수 있는 조항이 포함돼 있습니다.

실제로 한 헤지펀드는 데이터센터 건설이 3개월 이상 늦어지면 고객사가 계약을 취소할 수 있다는 조건을 확인하고 투자를 거절했습니다. 오라클도 지난달 뉴멕시코 데이터센터 건설이 지연될 경우 지급을 연기할 수 있도록 불가항력 조항을 통지했습니다.

오크트리캐피털과 KKR, 칼라일 등 대형 투자회사들은 기술 변화와 건설 지연, 전력 부족, 인허가 문제 등을 고려해 투자 대상을 더욱 엄격하게 선별하고 있습니다.

월스트리트저널은 현재 은행들이 특정 기업에 대한 대출 한도를 설정하고 위험이 큰 대출을 다른 투자자에게 넘기는 등 2008년 금융위기 이전보다 신중하게 대응하고 있다고 분석했습니다. 그러나 은행에서 빠져나온 위험이 사모신용시장과 채권시장으로 이전되고 있다는 점은 새로운 불안 요인입니다.

5. 무디스, AI 사모대출 부실 경고

AI 관련 대출이 사모신용시장의 주요 성장 동력으로 떠올랐지만 2027~2029년 대규모 만기가 집중되면서 부실 위험이 커질 수 있다는 경고가 나왔습니다.

무디스는 AI 관련 대출을 포함한 사모신용시장에서 2027년부터 2029년까지 상당한 규모의 대출 만기가 도래한다고 분석했습니다. 기업들이 기존 부채를 상환하지 못해 차환에 나설 경우 높은 금리로 인해 이자 부담이 더 커질 수 있습니다.

특히 주목할 부분은 이자 지급 방식입니다. 무디스가 추적하는 607개 기업 가운데 약 17%는 이자의 일부를 현금 대신 추가 부채로 지급하고 있습니다. 이른바 현물지급이자(PIK·Payment-in-Kind) 방식입니다.

예를 들어 기업이 100억원을 빌리고 연간 이자 10억원을 지급해야 한다면 정상적으로는 현금 10억원을 지급합니다. 그러나 PIK 방식에서는 이자를 현금으로 지급하지 않고 원금에 더해 빚을 110억원으로 늘릴 수 있습니다. 당장의 현금 유출은 줄일 수 있지만 원금이 늘어나면서 장기적으로 부채 부담이 커지는 구조입니다.

특히 2028년이 위험 시기로 지목되고 있습니다. AI 데이터센터 사업은 건설과 장비 구매에 막대한 자금이 먼저 투입되고 수익은 나중에 발생하는 경우가 많습니다. 데이터센터 가동이 지연되거나 고객 수요가 예상에 미치지 못하면 대출 원금과 이자를 상환할 현금이 부족해질 수 있습니다.

AI 산업의 순환금융 구조도 위험 요인입니다. 반도체 기업이 데이터센터 업체에 투자하고 데이터센터 업체는 다시 해당 기업의 반도체를 구매하는 방식입니다. 이러한 거래가 반복되면 반도체 기업의 매출과 데이터센터 기업의 투자 규모가 동시에 늘어날 수 있습니다.

그러나 데이터센터 업체가 부실해지면 금융회사는 대출 손실을, 반도체 기업은 매출 감소와 투자 손실을 동시에 겪을 수 있습니다. 한 기업의 부실이 다른 기업으로 확산할 가능성이 있는 것입니다.

사모신용펀드의 자산 평가 방식도 우려 요인입니다. 사모신용은 시장에서 매일 거래되지 않기 때문에 펀드가 자체 평가모형으로 대출 가치를 산정하는 경우가 많습니다.

차입기업의 상환 능력이 악화하더라도 자산 가치가 즉시 조정되지 않으면 투자자들이 실제 손실 위험을 늦게 파악할 수 있습니다. 특히 환매가 제한된 사모신용펀드에서는 실제 자산을 매각하기 전까지 평가액과 회수 가능한 금액의 차이가 드러나지 않을 가능성이 있습니다.

무디스의 경고는 AI 산업의 투자 규모가 얼마나 빠르게 증가하는지보다 기업들이 실제로 얼마만큼의 현금을 창출하고 있는지가 중요하다는 점을 보여줍니다. 데이터센터 운영으로 벌어들이는 현금이 원금과 이자를 상환하기에 부족하면 투자 확대가 오히려 부채 부담을 키울 수 있습니다.

6. 구글, AI 칩 판매 확대…엔비디아에 도전

구글이 자체 개발한 AI 반도체인 TPU를 외부 클라우드 기업에 공급하며 엔비디아에 대한 도전을 확대하고 있습니다. 월가에서는 구글의 TPU 매출이 내년 최대 990억달러에 달할 수 있다는 전망도 나오고 있습니다.

CNBC에 따르면 구글은 오라클과 협력해 자체 AI 반도체 TPU의 외부 공급을 확대하고 있습니다. 구글은 2013년부터 TPU를 개발해 왔지만 올해 2분기에야 외부 고객을 대상으로 본격적인 판매를 시작했습니다.

그동안 구글은 자체 반도체와 AI 모델, 클라우드 서비스를 묶어 제공하는 전략을 추진했습니다. 그러나 이제는 구글 클라우드를 이용하지 않는 기업에도 TPU를 공급해 시장을 확대하려는 것입니다.

TPU 사업 확대는 구글 클라우드의 빠른 성장과 맞물려 있습니다. 월가에서는 구글 클라우드의 3분기 매출이 전년 동기 대비 약 90% 증가할 것으로 예상하고 있습니다. 2분기 성장률 82%보다 높은 수준입니다.

구글 클라우드의 2분기 매출은 250억달러로 아마존웹서비스(AWS)의 420억달러, 마이크로소프트 애저의 290억달러보다 적었습니다. 그러나 세 회사 가운데 성장 속도는 구글이 가장 빠릅니다.

월가에서는 TPU 사업이 앞으로 빠르게 성장할 것으로 전망하고 있습니다. TD코웬은 구글의 TPU 매출이 올해 하반기 94억달러에서 2027년 625억달러로 증가할 것으로 예상했습니다.

웰스파고는 올해 3분기 TPU 매출을 약 90억달러, 내년 매출을 990억달러로 전망했습니다. 다만 증권사별 추정치 차이가 크며 실제 매출은 공급 계약의 이행 시점에 따라 달라질 수 있습니다.

구글 TPU의 경쟁력은 비용에 있습니다. 반도체 전문 조사기관 세미애널리시스는 구글의 최신 아이언우드 TPU 서버의 총소유·운영비용이 엔비디아 GB200 서버보다 약 44% 낮다고 추정했습니다.

구글 클라우드 최고경영자(CEO) 토머스 쿠리안은 자체 AI 서버의 투자비 회수 기간이 2년이 채 걸리지 않으며 자체 반도체를 사용하는 서버는 일반 AI 서버보다 투자비 회수 기간이 절반 수준이라고 설명했습니다.

다만 TPU 외부 판매 확대는 수익성에 부담이 될 수 있습니다. TD코웬은 TPU 판매 사업의 영업이익률을 약 20%로 추정했습니다. 구글 클라우드 전체 영업이익률 약 35%보다 낮아 TPU 판매가 증가할수록 클라우드 부문의 전체 이익률이 하락할 가능성이 있습니다.

구글 TPU의 주요 고객에는 AI 모델 시장에서 구글과 경쟁하는 기업들도 포함돼 있습니다. 앤트로픽은 지난해 구글과 수백억달러 규모의 계약을 체결하고 최대 100만개의 TPU를 사용하기로 했습니다.

오픈AI 역시 구글 TPU 구매를 추진하고 있습니다. 구글이 AI 모델 시장에서는 앤트로픽과 오픈AI의 경쟁사이면서 반도체 시장에서는 공급업체가 되는 구조입니다.

TPU 판매 확대는 브로드컴에도 중요한 성장 기회가 되고 있습니다. 브로드컴은 구글의 TPU 개발에 참여하는 핵심 협력업체입니다.

브로드컴은 이번 주 블랙스톤과 대형은행 3곳이 지원하는 630억달러 규모의 금융조달 구조를 공개했습니다. 금융기구가 브로드컴으로부터 TPU와 네트워크 장비를 구매한 뒤 앤트로픽에 5년 동안 임대하는 방식입니다.

윌리엄블레어는 이 자금이 앤트로픽의 2027년 필요 자금 가운데 약 절반을 충당하는 수준이라고 분석했습니다. 구글의 TPU 판매 확대가 반도체 기업과 AI 모델 개발사뿐 아니라 금융회사들의 대규모 자금조달 사업으로까지 연결되고 있는 것입니다.

7. 애크먼 "20년 보유할 기업에 투자하라"

억만장자 헤지펀드 투자자 빌 애크먼 퍼싱스퀘어캐피털매니지먼트 최고경영자가 장기간 경쟁력을 유지하고 꾸준히 현금을 창출할 수 있는 기업에 투자해야 한다고 강조했습니다.

애크먼은 28일 공개된 노르웨이 국부펀드 운용사 NBIM의 니콜라이 탕엔 최고경영자와의 팟캐스트 인터뷰에서 주식시장이 20년 동안 문을 닫더라도 장기적으로 가치가 유지될 기업을 매수해야 한다고 밝혔습니다.

단기 주가 상승보다 지속적인 경쟁력과 현금창출력을 중시한다는 설명입니다. 애크먼은 장기간 높은 성장률을 유지하면서도 벌어들인 현금을 사업에 대규모로 재투자할 필요가 없는 기업을 선호한다고 설명했습니다.

특히 앞으로 10~20년 동안의 현금흐름을 합리적으로 예측할 수 있어야 기업가치를 평가할 수 있다고 강조했습니다. 원자재 가격과 금리, 규제 변화 등 기업이 통제하기 어려운 외부 변수에 크게 좌우되는 사업도 가급적 피한다고 밝혔습니다.

퍼싱스퀘어는 아마존과 마이크로소프트, 메타, 브룩필드, 우버, 비자, 마스터카드 등 소수 기업에 집중 투자하고 있습니다.

애크먼은 훌륭한 기업이 전 세계에 200~300개 존재할 수 있지만 매력적인 가격에 매수할 기회는 훨씬 드물다고 강조했습니다. 좋은 기업을 찾는 것뿐 아니라 적절한 가격에 매수하는 것이 중요하다는 설명입니다.

애크먼은 투자 판단을 검증하기 위해 해당 기업을 가장 비판적으로 분석하는 공매도 투자자의 주장을 적극적으로 검토해야 한다고 조언했습니다. 반대 의견을 논리적으로 반박할 수 있다면 투자 확신을 높일 수 있지만 상대방의 주장이 타당하다면 자신의 판단을 수정해야 한다는 설명입니다.

애크먼은 AI가 모든 기업에 영향을 미치고 있다며 AI의 수혜를 받을 기업과 기존 사업이 위협받을 기업을 구분해야 한다고 강조했습니다.

그는 트럼프 대통령의 관세 발표 이후 아마존을 매수했으며 메타와 마이크로소프트는 AI 투자 확대에 대한 우려로 주가가 하락했을 때 매수했다고 밝혔습니다.

그러나 최근 AI 자본지출 부담이 부각되면서 퍼싱스퀘어의 투자 성과도 압박받고 있습니다. 미국 상장 폐쇄형 펀드 퍼싱스퀘어(PSUS)는 최근 3개월 동안 42% 상승했지만 10월 들어서는 16% 하락했습니다. 메타 역시 시장 예상치를 웃도는 실적을 발표했음에도 AI 투자 부담에 대한 우려로 10월 주가가 14% 떨어졌습니다.

애크먼은 2022년 넷플릭스 투자에서 약 4억달러의 손실을 보고 지분을 매각한 바 있습니다. 그러나 올해 8월 넷플릭스에 다시 투자하고 있다고 공개했습니다.

뉴욕=박신영 특파원 nyusos@hankyung.com